巴菲特二十幾歲時虧掉的錢，才是真正讓他變強的東西

▋ 他被葛拉漢拒絕了不只一次

大學畢業之後，巴菲特去找葛拉漢，說想在他公司上班，葛拉漢說不，巴菲特說：「不用給薪水也沒關係」，葛拉漢還是說不。

我每次讀到這個細節都覺得，這跟我們習慣聽到的版本差太多了，我們習慣的故事是：才遇上伯樂，然後一切順理成章。

真實版本是：一個崇拜老師、滿腦子想法的年輕人，吃了閉門羹，回家繼續做功課，然後不斷把分析報告寄給葛拉漢，不是寄一次，是一直寄。

巴菲特後來回到奧馬哈，在父親的公司當股票經紀人，他太年輕，客戶看到他就沒什麼信心，他甚至跟客戶說：「我推的股票，你們可以不買」，當年他二十一歲。

 

▋ 那個年代的「做功課」長什麼樣子

1951年，他的資產大概兩萬美元，他花了將近四分之一，買了一套穆迪出版的全美上市公司手冊，然後，一頁一頁翻，有些公司一頁就跳過，有些他從頭看到尾，反覆研究。

現在我們有各種篩選工具，幾秒鐘就能跑出幾百家公司，但那個年代，你就是要坐在那裡，靠手和眼睛找機會。

這讓我想到一件事：當資訊取得的門檻消失之後，尤其是AI來臨的現在，真正的優勢到底在哪裡？

我沒有標準答案，但我覺得，耐心翻書的人跟看到數字就行動的人，在腦袋裡建立的思維架構，是完全不一樣的東西，前者理解的是脈絡，後者看到的只是信號。

 

▋ 他的策略：買「便宜到不合理」的公司

葛拉漢教了一招：淨流動資產價值(NCAV)，算法是這樣：把公司的流動資產（現金、應收帳款、存貨），減掉所有負債，然後除以二。

如果一間公司的市值比這個數字還低，那基本上你買的，是在市場上用折扣價在撿便宜，就算這間公司今天倒閉、清算所有資產，你應該都能拿回相當的錢，來邏輯很清楚，執行卻非常麻煩。

存貨要打折，建議至少打掉三分之一，那些過期的原料、賣不掉的半成品，實際上能變現多少？沒人確定。

應收帳款也要打折，至少兩成，因為總有死帳收不回來。

長期資產 : 工廠、機器、土地？在這個策略裡，直接算成零。

這個保守程度，說實在話，有點極端，但也是因為這樣，安全邊際才夠厚。

 

▋ 克里夫蘭紡紗廠：帳面便宜，但在消耗自己

克里夫蘭紡紗廠股價遠低於NCAV，書面上看起來是標準的撿便宜對象，巴菲特買了，但虧錢了，問題在哪裡？

公司面對兩股壓力：美國南部紡織廠成本更低的競爭，加上合成纖維開始出現，傳統紡織業的需求在流失。

公司雖然資產比負債多，但每年都虧，等於慢慢把那些資產燒掉。

NCAV策略有個隱含前提：在股價漲到合理水準之前，公司不能把那些資產虧個精光。

克里夫蘭紡紗廠的問題是：「時間不站在你這邊」，你拿著一個靜態的估值，面對的卻是一個動態惡化的現實。

 

▋ 加油站：虧了兩千美元，學到一輩子的事

二十二歲，巴菲特跟朋友合夥買了一座奧馬哈的加油站，問題是：正對面有一座Texaco加油站，那座加油站生意一直很好，這筆投資最後虧了兩千美元。

他後來認真想了一個問題：為什麼Texaco的客戶，就是不來我這邊？

答案後來他想清楚了 : 「品牌忠誠度」，客戶不是因為誰的油便宜才去哪裡，他們去的是他們習慣的地方，信任的地方，不需要多想的地方。

這個教訓，成了他研究可口可樂的起點之一，他在找的，從來都是「讓客戶不需要考慮對手」的那種公司。

 

▋ 為什麼低估值的股票，最後有機會上漲

書裡有個段落讓我覺得很實用，列出了四種讓NCAV股票解套的路徑：

第一，景氣回升或競爭對手退出 : 公司重新獲利，不需要公司變厲害，只要外部環境好轉就夠了。

第二，管理層自我激勵 : 他們知道公司被嚴重低估，開始積極行動，重新拿出表現，市場慢慢重新定價。

第三，被收購 : 有人看上這間公司，願意按照清算價值出手購買，原本的股東就賺了差價。

第四，清算 : 有些公司根本沒有繼續存在的理由，如果管理層願意把資產賣掉分給股東，股東有機會拿到市價的兩三倍。

這可以當作評估低估值公司的自問清單，這四種情況，哪一種最有可能發生？如果四種你都想不到，那這間公司可能真的只是便宜，不是低估。

 

▋ 他最終如何進了葛拉漢的公司

巴菲特一直寄分析報告，一直寄，葛拉漢的合夥人傑瑞·紐曼被說服了，就這樣，他進了葛拉漢-紐曼公司，辦公室除了合夥人，只有四個員工，其中一個，是二十幾歲的巴菲特。

我讀到這裡的時候，腦袋裡有個奇怪的念頭冒出來：如果葛拉漢第一次就答應了他，那他自己悶頭研究的時間就不會存在，但那幾年，可能才是他真正建立自己思維方式的關鍵。

被拒絕，有時候不是終點，而是讓你繞一條更重要的路，只是在當下，很難這樣看，這也許是整本書裡，我覺得最不投資、但最真實的一件事。

 

以上簡單分享酌供參考^^

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