四大雲端手上的訂單衝到 2.3 兆美元，年增 188%
2026 Sep 26 會員內容相關
內容目錄
今天早上讀到前輩M大的一張貼圖，是Bernstein（盛博）研究報告裡的一張圖，我進一步延伸，先講它在說什麼，再往下拆台灣供應鏈。
這筆錢會流到台灣供應鏈的哪些環節？哪些環節握有定價權，哪些其實在幫忙墊錢？(僅說明產業鏈，相關公司請自尋)
━━━━━━━━━━
RPO（剩餘履約義務）就是：客戶已經簽約、但還沒認列成營收的訂單金額。
你可以把它想成雲端業者「手上已經簽到、未來會陸續入帳的生意」。
圖中的變化：
・2021 到 2025 年上半年：從約 2,800 億成長到 8,000 億美元，年增率穩定在 20～40%
・2025 年第三季：跳到約 1.2 兆，年增 98%
・2026 年第二季：約 2.33 兆美元，年增 188%
轉折點在 2025 年下半年，主因是 OpenAI 等 AI 公司跟雲端業者簽了超大型、多年期的算力合約。
━━━━━━━━━━
一張五年約跟一張一年約，RPO 看起來可能一樣大，但每年真正貢獻的營收差很多。
最清楚的例子是 Oracle：
6,640 億美元的 RPO，只有 13%（約 860 億）會在未來 12 個月認列，
37% 在第 2～3 年，34% 在第 4～5 年，剩下的在五年之後。
另一個重點是客戶集中：
微軟 RPO 年增 84%，但扣掉 OpenAI，只剩 25%。
我粗估跟 OpenAI、Anthropic 兩家 AI 公司相關的承諾，可能佔這 2.3 兆的四分之一到三分之一（個人推估，非公司數字）。
所以台灣供應鏈真正吃到的，不是 RPO 本身，而是雲端業者每年的「資本支出」。
2026 年四大雲端加上 Meta 的資本支出約 7,200～7,500 億美元，市場預期 2027 年接近 1 兆。
━━━━━━━━━━
1. 先進封裝：AI 晶片大到要用 CoWoS 把 GPU 和記憶體拼在一起。晶圓代工龍頭的 CoWoS 月產能，從 2024 年約 3 萬片，擴到 2026 年底 12～13 萬片，2027 年目標 18～20 萬片，還是在排隊。
2. 高速材料：新一代伺服器的傳輸速度，逼著電路板要用更高階的玻纖布和銅箔。產業估計 2026 年高階銅箔缺口約 48%，T-glass 玻纖布缺口超過 40%，交期 30 週以上。
3. 光源：伺服器之間改用光傳輸，雷射要用磷化銦（InP）材料，供應商很少。
4. 電力與散熱：機櫃功率越來越高，氣冷不夠用，要改液冷；變壓器交期長達好幾年。
━━━━━━━━━━
▍晶圓代工＋先進封裝：整條鏈最大的關卡
CoWoS 產能決定 AI 晶片能出貨多少，客戶要排隊，定價權最高。
▍高速材料（CCL、玻纖布、銅箔）：缺貨＋能漲價
材料要通過客戶認證，新進者很難馬上補上產能，漲價轉嫁得出去。
不過最高階的 T-glass 玻纖布，主力供應商在日本，台廠多半是第二供應來源。
▍光通訊、散熱、電源：需求剛性的工具供應商
傳輸改用光、機櫃改用液冷、電源架構升級，都是物理限制推出來的需求。
▍ASIC 設計服務：彈性最大
接的是專案，客戶集中度高，一個專案的得失對營收影響很大。
▍系統組裝 ODM：量最大、毛利最薄
營收最大，但毛利率只有個位數，還要先墊庫存和應收帳款。
在評估產業供應鏈時，搞清楚各環節處於哪一站、有沒有定價權，比單看表面營收成長更有參考價值。
━━━━━━━━━━
・OpenAI 對 Oracle 的算力承諾約每年 600 億美元，比它目前約 400 億美元的年化營收還高（媒體報導）
・Oracle 負債約 1,295 億美元，約 EBITDA 的 4.3 倍；本季新增的訂單裡，有 114 億是客戶預付款，用途寫明是「資本支出」
如果 AI 公司募資出問題，傳到台灣這端，影響會沿著供應鏈往下傳。
從產業結構來看，營運資金負擔重的組裝環節，以及靠短期缺貨撐起報價的材料環節，對需求變化的反應通常最直接。
另外要提醒，供應鏈月營收年增 100% 以上的數字裡，有一部分是材料漲價，不全是出貨量。觀察產業景氣時，毛利率的變化會比營收更能反映實際狀況。
━━━━━━━━━━
・基準（約 55%）：2027 年資本支出約 9,000 億～1 兆美元，2028 年成長放緩
・樂觀（約 25%）：推論需求加速，非 OpenAI 的訂單比重明顯提升，2027 年資本支出超過 1.1 兆
從目前各大研調與外資模型的假設來看，主流共識大致已經把基準情境列為基本盤。
真正的變數依然在融資端的承接力道，而非終端運算需求。
━━━━━━━━━━
看微軟扣掉 OpenAI 後的成長率，還有 Oracle 未來 12 個月認列的比例有沒有上升。
（10 月底到 12 月的財報季）
2. 2027 年資本支出指引
合計超過 1.1 兆代表需求再加速，持平則代表這一輪開始放緩。
（10 月底到明年 2 月陸續公布）
3. 瓶頸的價格跟交期
晶圓代工龍頭 10 月中法說會對 CoWoS 產能的說法，以及玻纖布、銅箔的報價和交期。
材料報價轉平、交期縮短，通常會比營收更早轉向。
━━━━━━━━━━
一句話總結：
2.3 兆美元的訂單是真的，但它是好幾年的帳，而且集中在少數幾家還在燒錢的 AI 公司。
與其問「AI 供應鏈還能熱多久」，不如先分清楚：哪些環節握有關卡，哪些環節在幫忙墊錢。
＊本文僅為公開資料整理與個人觀點分享，不構成任何投資建議、推介或買賣依據。文中提及的公司僅用來說明產業位置，不代表對個別股票的看法，投資請自行判斷並承擔風險。
資料來源：Bernstein、Oracle 10-Q、各公司財報、DIGITIMES、工商時報、Futurum 等公開資訊（資料截至 2026/09）
#AI #雲端 #RPO #CoWoS #供應鏈 #半導體 #產業分析
這筆錢會流到台灣供應鏈的哪些環節？哪些環節握有定價權，哪些其實在幫忙墊錢？(僅說明產業鏈，相關公司請自尋)
━━━━━━━━━━
【一、這張圖在講什麼】
圖裡統計的是 AWS、Google Cloud、微軟 Azure、Oracle 四家雲端業者每一季的「RPO」。RPO（剩餘履約義務）就是：客戶已經簽約、但還沒認列成營收的訂單金額。
你可以把它想成雲端業者「手上已經簽到、未來會陸續入帳的生意」。
圖中的變化：
・2021 到 2025 年上半年：從約 2,800 億成長到 8,000 億美元，年增率穩定在 20～40%
・2025 年第三季：跳到約 1.2 兆，年增 98%
・2026 年第二季：約 2.33 兆美元，年增 188%
轉折點在 2025 年下半年，主因是 OpenAI 等 AI 公司跟雲端業者簽了超大型、多年期的算力合約。
━━━━━━━━━━
【二、188% 不能直接套到台廠營收】
圖的標題有一句很容易被忽略：「ignoring contract duration」，也就是「不考慮合約年期」。一張五年約跟一張一年約，RPO 看起來可能一樣大，但每年真正貢獻的營收差很多。
最清楚的例子是 Oracle：
6,640 億美元的 RPO，只有 13%（約 860 億）會在未來 12 個月認列，
37% 在第 2～3 年，34% 在第 4～5 年，剩下的在五年之後。
另一個重點是客戶集中：
微軟 RPO 年增 84%，但扣掉 OpenAI，只剩 25%。
我粗估跟 OpenAI、Anthropic 兩家 AI 公司相關的承諾，可能佔這 2.3 兆的四分之一到三分之一（個人推估，非公司數字）。
所以台灣供應鏈真正吃到的，不是 RPO 本身，而是雲端業者每年的「資本支出」。
2026 年四大雲端加上 Meta 的資本支出約 7,200～7,500 億美元，市場預期 2027 年接近 1 兆。
━━━━━━━━━━
【三、錢不缺，缺的是產能跟時間】
錢到位了，東西不一定做得出來。這一輪有四個物理限制，台灣每一站都在場：1. 先進封裝：AI 晶片大到要用 CoWoS 把 GPU 和記憶體拼在一起。晶圓代工龍頭的 CoWoS 月產能，從 2024 年約 3 萬片，擴到 2026 年底 12～13 萬片，2027 年目標 18～20 萬片，還是在排隊。
2. 高速材料：新一代伺服器的傳輸速度，逼著電路板要用更高階的玻纖布和銅箔。產業估計 2026 年高階銅箔缺口約 48%，T-glass 玻纖布缺口超過 40%，交期 30 週以上。
3. 光源：伺服器之間改用光傳輸，雷射要用磷化銦（InP）材料，供應商很少。
4. 電力與散熱：機櫃功率越來越高，氣冷不夠用，要改液冷；變壓器交期長達好幾年。
━━━━━━━━━━
【四、台灣供應鏈：哪一站握定價權，哪一站在幫忙墊錢】
同樣在這條鏈上，每一站的角色差很多。以下用產業環節來分：▍晶圓代工＋先進封裝：整條鏈最大的關卡
CoWoS 產能決定 AI 晶片能出貨多少，客戶要排隊，定價權最高。
▍高速材料（CCL、玻纖布、銅箔）：缺貨＋能漲價
材料要通過客戶認證，新進者很難馬上補上產能，漲價轉嫁得出去。
不過最高階的 T-glass 玻纖布，主力供應商在日本，台廠多半是第二供應來源。
▍光通訊、散熱、電源：需求剛性的工具供應商
傳輸改用光、機櫃改用液冷、電源架構升級，都是物理限制推出來的需求。
▍ASIC 設計服務：彈性最大
接的是專案，客戶集中度高，一個專案的得失對營收影響很大。
▍系統組裝 ODM：量最大、毛利最薄
營收最大，但毛利率只有個位數，還要先墊庫存和應收帳款。
在評估產業供應鏈時，搞清楚各環節處於哪一站、有沒有定價權，比單看表面營收成長更有參考價值。
━━━━━━━━━━
【五、誰在承擔風險】
這條鏈最上游的付款人，本身還在燒錢。・OpenAI 對 Oracle 的算力承諾約每年 600 億美元，比它目前約 400 億美元的年化營收還高（媒體報導）
・Oracle 負債約 1,295 億美元，約 EBITDA 的 4.3 倍；本季新增的訂單裡，有 114 億是客戶預付款，用途寫明是「資本支出」
如果 AI 公司募資出問題，傳到台灣這端，影響會沿著供應鏈往下傳。
從產業結構來看，營運資金負擔重的組裝環節，以及靠短期缺貨撐起報價的材料環節，對需求變化的反應通常最直接。
另外要提醒，供應鏈月營收年增 100% 以上的數字裡，有一部分是材料漲價，不全是出貨量。觀察產業景氣時，毛利率的變化會比營收更能反映實際狀況。
━━━━━━━━━━
【六、三種情境】
・保守（約 20%）：OpenAI 或 Oracle 融資受阻，2027 年資本支出持平或下修・基準（約 55%）：2027 年資本支出約 9,000 億～1 兆美元，2028 年成長放緩
・樂觀（約 25%）：推論需求加速，非 OpenAI 的訂單比重明顯提升，2027 年資本支出超過 1.1 兆
從目前各大研調與外資模型的假設來看，主流共識大致已經把基準情境列為基本盤。
真正的變數依然在融資端的承接力道，而非終端運算需求。
━━━━━━━━━━
【七、接下來盯這三件事】
1. 訂單的品質，比總數重要看微軟扣掉 OpenAI 後的成長率，還有 Oracle 未來 12 個月認列的比例有沒有上升。
（10 月底到 12 月的財報季）
2. 2027 年資本支出指引
合計超過 1.1 兆代表需求再加速，持平則代表這一輪開始放緩。
（10 月底到明年 2 月陸續公布）
3. 瓶頸的價格跟交期
晶圓代工龍頭 10 月中法說會對 CoWoS 產能的說法，以及玻纖布、銅箔的報價和交期。
材料報價轉平、交期縮短，通常會比營收更早轉向。
━━━━━━━━━━
一句話總結：
2.3 兆美元的訂單是真的，但它是好幾年的帳，而且集中在少數幾家還在燒錢的 AI 公司。
與其問「AI 供應鏈還能熱多久」，不如先分清楚：哪些環節握有關卡，哪些環節在幫忙墊錢。
＊本文僅為公開資料整理與個人觀點分享，不構成任何投資建議、推介或買賣依據。文中提及的公司僅用來說明產業位置，不代表對個別股票的看法，投資請自行判斷並承擔風險。
資料來源：Bernstein、Oracle 10-Q、各公司財報、DIGITIMES、工商時報、Futurum 等公開資訊（資料截至 2026/09）
#AI #雲端 #RPO #CoWoS #供應鏈 #半導體 #產業分析
【11月木桐講座 : 上漲股的籌碼DNA】
https://www.facebook.com/share/p/1M8JU1s6i9/ 
如想留言評分，請先 登入會員！